2026/03/06 (金)

投資契約と株主間契約の違いとは？実務上の区分と注意点を解説

Q
シード期からアーリー期にさしかかり、プレシリーズAでの資金調達を準備しています。複数のVCやエンジェル投資家から出資を受ける予定ですが、提示された契約書に「投資契約書」と「株主間契約書」があり、それぞれの役割や違いが分かりません。

投資家によって払込時期がずれる場合の対応や、「表明保証」という条項で自分がどのような責任を負うのかも気になっています。

A
投資契約と株主間契約は、規律する法律関係が異なります。

基本的に、投資契約は「これから投資をする投資家と発行会社」の間で投資実行までの条件を定めるものです。他方、株主間契約は、基本的には「投資を実行した株主同士」の間で権利行使や株式の取扱いを規律するものです。

投資契約の内容となることの多い「表明保証」は、投資の前提として会社が提供した情報の正確性を約束する条項であり、違反した場合には損害賠償や株式の買取請求などの責任を負う旨の規定が置かれているのが一般的です。

なお、買取請求（プット・オプション）については、創業者や経営者個人が買取義務者に含まれるケースもあるため注意が必要です。

また、一部の投資家の投資契約締結や払込の時期が遅延する場合、同一条件で追加投資を受け入れ株式を追加発行をする「追加発行（エクステンション）」という手法で対応することもできます。

この記事では、投資契約と株主間契約の基本的な違いから、複数投資家への対応方法、表明保証の機能と創業者が注意すべきポイントまで詳しく解説します。

澤田直彦

監修弁護士：澤田直彦
弁護士法人　直法律事務所　
代表弁護士

ＩＰＯ弁護士として、ベンチャースタートアップ企業のＩＰＯ実績や社外役員経験等をもとに、永田町にて弁護士法人を設立・運営しています。

本記事では、「投資契約と株主間契約の違いとは？実務上の区分と注意点」について、詳しくご説明します。

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投資契約と株主間契約の基本的な区別

スタートアップの資金調達において締結される「投資契約」と「株主間契約」の違いについて、明確な決まりはありません。

しかし、概念的には役割が異なっており、それぞれの契約が「誰と誰の間で」「どのような法律関係を」規律するのかという観点から整理できます。

契約の種類	当事者（誰との関係）	合意の対象事項（どのような関係）	時系列の目安
投資契約	投資家・発行会社・経営株主	投資に関する条件が中心（条件・表明保証など）	投資の実行まで
株主間契約	新規の株主（投資家）・既存の株主・経営株主 ※会社も含む場合あり	投資実行後の会社の運営や株式の取扱いなど株主間の法律関係	投資の実行後

実務上は両者の区分が曖昧なケースも見受けられますが、将来の資金調達（シリーズA、Bなど）を見越して適切に切り分けることが重要です。

特に、株主間契約が規律すべき事項は、会社運営のルールの基礎となります。シリーズＡの最初の資金調達時に締結される株主間契約がその後の資金調達に際しても基礎となることが多いです。

後から利益関係が異なる多数の株主が加入してきても、状況に応じて必要な調整ができ、矛盾なく機能し続けるよう維持していく必要があるため、専門家にも相談しながら、丁寧に検討して作成するようにしましょう。

契約の当事者と合意内容による概念的な違い

投資契約と株主間契約について、基本的な考え方として「当事者」と「合意対象事項」の2点から概念的に区別できます。

投資契約は主に「これから投資をする投資家と発行会社（スタートアップ）」の間で「投資の実行まで」を規律するものです。具体的には、株式の発行条件・表明保証・投資実行の前提条件などが定められます。

一方、株主間契約は「投資を実行した投資家（新規株主）」と既存株主との間で「投資実行後の株主間の法律関係」を規律するものです。権利行使の方法や株式の取扱いなど、株主として会社に関与する際のルールが定められることになります。なお、実務上は発行会社も株主間契約の当事者に含まれるケースが多いでしょう。

このように、投資契約は「投資を実行するまでのこと」、株主間契約は「投資を実行した後のこと」を規律すると整理しておくと、両者の違いを理解しやすくなります。

実務において契約を切り分けるべき判断基準

実務上、特にシードステージのエンジェル・ラウンドなど初期段階では、投資契約と株主間契約を分けずに一本化してしまうケースもあります。

まだ投資家が少ない状況などでは、必要な規定をすべて投資契約に盛り込み、あえて株主間契約を切り分けないこともあります。相手当事者から提示された1通の契約を2通に分けるような大幅修正をすると、交渉コストや時間がかさむ場合があります。

そのため、提示された契約をそのまま受け入れることが合理的なケースもあるでしょう。このような状態自体が、違法となるものではないと考えられます。

しかし、後日、投資家が増えてくると、契約関係の整理が必要となることが多く、余計なコストがかかる可能性が高いです。特に、将来的にさらに新株発行により資金調達をすること（エクイティ）を想定している場合には、投資契約と株主間契約を切り分けておいた方が、後に都合が良い場合が多いです。

当事者が理解しやすく、後日、投資家が増えても状況を把握しやすい内容の契約を結ぶように心がけましょう。

投資契約における当事者構成のパターン

スタートアップが資金調達をする場合、複数の投資家から同時に投資を受けるケースが増えています。

このような場合、投資契約書の作成・締結方法として「投資家ごとに個別の契約を締結するパターン」と「契約を一本化して締結するパターン」の2種類が考えられます。

また、払込み時期等が遅れる投資家への対応策として「追加発行」（エクステンション）という手法もあります。

投資家ごとに個別の契約を締結する方式

通常、それぞれの投資家が要求する条件は完全に一致しているわけではありません。

1株あたりの払込金額など、同一の決議で発行される株式において差異を設けることが会社法上できないものや、投資家間で統一されるべき最低限の条件はあるものの、各投資家のカラーによって要求される事項はある程度異なることが多いものです。

投資家の立場からすれば、それぞれの考えによった契約で合意するのがベターであり、あえて投資契約を一本化するメリットを感じないケースもあるでしょう。

ただし、投資家が、他の投資家の契約に自らの投資契約よりも「有利」な規定がある場合、自身の投資契約に同様の規定を置くよう求めるがあります。また、他の投資家に提供する最も有利な条件と同等以上の条件を保証するいわゆる最恵待遇条項を求めることも多いです。

このような場合、契約管理が複雑になるリスクがあるため注意が必要です。

契約を一本化してリード投資家に合わせる方式

近年増えている運用として、リード投資家が用意した契約書をベースに、各投資家がそれぞれ必要な事項を付け加えたりすることで、一つの投資契約書を利用して投資を行うという方法もよくみられます。

個別に契約を結ぶと、結局どの投資家との間でも、すべての投資家の契約を「良いとこ取り」した契約になってしまうこともあります。しかし、実際には何を「有利」というのか、また、投資家としても結局自分の契約がどのような状態にあるのかがわかりにくくなりがちです。

また、スタートアップ側も同様で、自動的に有利な条項や権利が付与されるタイプの最恵待遇条項を入れると、契約管理が複雑になる傾向があります。

そのため、リード投資家によって用意されることの多い基本となる投資契約書を、他の投資家と共有して修正を加えながら、一つの投資契約書を作成するという方法は、合理的でコストパフォーマンスに優れた方法といえるでしょう。ただ、投資家らからの修正案や時期の調整など、誰が行うのか、どのように行うのかなど、困難もあります。

投資時期が遅延する追加投資を同一条件でする方式（追加発行）

複数の投資家が投資を行う場合、同時期に投資契約を締結し、払込を行うことで投資家同士の引受条件の平等性が確保されます。

しかし、一部の投資家において、投資契約や払込みが同時期に行うことができない場合があります。追加発行についての定めがないと、後続の投資家が新たに契約交渉を行い、先行した投資家との間に不平等が生じるという事態が起こり得ます。

そこで、あらかじめ追加投資を許容するとともに、他方で追加投資に対して一定の制約条件を課すために、追加発行に関する条項を置くことがあります。具体的には、発行期限と最大追加発行株式数を決め、これについて「今回の払込内容と同条件を基本として以下を条件により追加発行を認めるとする」旨を定めます。発行期限は、1か月から3か月とすることが多いです。

追加発行条項がある場合、先立つ投資に関する契約内容と基本的に同じ内容の契約を用いて、同じ株価で、一定期間後までは新株を発行して投資を受けることができます。このような方法を「追加投資」「エクステンション（ラウンド）」「追加発行」などと呼びます。

このように追加発行がされるケースでは、基本的に同じ内容の契約が、時点と当事者、払込期日を異にして、複数回締結されることになります。

なお、払込期日が若干ずれるだけのような場合、払込期日ではなく払込期間として調整することもできます。

投資契約に規定される具体的な投資内容

投資契約書には、次のような投資家が株式を引き受けるための具体的な条件（募集事項）を記載するのが一般的です。

発行する株式の種類と数（優先株式の内容など）
払込金額（株価）と払込期日
資本金および資本準備金の増加額
（必要があれば）追加発行に関する条項

その他の主な内容としては、次のようなものがあります。

表明保証等の投資に関する前提的な事項
事前承認・通知事項
取締役指名権といった会社経営に関する事項
優先引受権等の株式の変動に対する事項
契約違反が生じた際の取り決め

株式の発行条件として定める募集事項

投資契約には、投資の基礎条件として、株式発行に際して法令上決められるべき募集事項や、その投資ラウンドの概要が列挙されます。

項目	契約書での具体的な規定内容
発行する株式の種類・数	今回のラウンドで発行する株式の種類（A種優先株式など）と、その総株数
払込金額（発行価格）	1株あたりの価格（バリュエーション決定の根幹となる金額）
払込期日（又は払込期間）	投資家が資金の振込を行う具体的な日付（投資実行日）または期間
資本金・準備金の増加額	調達額のうち、いくらを資本金および資本準備金に組み入れるかの内訳
払込取扱場所	資金の振込先となる銀行名・支店名・口座番号などの詳細情報
割当先と内訳	どの投資家が何株を引き受けるかという具体的な割当リスト

募集事項は株主総会で決めるのが原則です。ただし、募集株式（発行する株式）の数の上限と払込金額の下限のみを株主総会で定め、それ以外の事項の決定を取締役会（取締役会非設置会社の場合は取締役）に委任することもできます。

スタートアップは機動的に株主総会決議を行うことができることも多いので、資金調達の場面で取締役会への委任をする必要性は大きくはありません。しかし、ラウンドと調達額を細かく分けるような場合、取締役会への委任を利用することがあります。

同一株価で調達期間を延ばすエクステンション（追加発行）

通常、スタートアップによる資金調達は事業拡大・成長のために行われます。そのため、投資を受けた後、時間が経過すれば、その会社は成長し、株価（バリュエーション）が増加しているはずです。

しかし、前述のとおり、投資を受けてから1～3か月程度の期間、当該投資時の投資契約の条件と同一の種類・内容の株式を、同一の払込金額（株価）の下で、一定数発行することができる旨を合意することもあります（追加発行条項）。このようなケースを「追加投資」や「エクステンション・ラウンド」と呼ぶことがあります。

なお、払込期日が若干ずれるだけのような場合、払込期日ではなく払込期間として調整すれば足りることもあります。

投資契約の核心となる表明保証の機能

投資契約の内容のうち、主要なものの一つが「表明保証」に関する規定です。

表明保証とは、一定時点における一定の事項が真実かつ正確であることを表明し、その表明した内容を保証するものです。違反があった場合には、「投資実行の中止」「損害賠償請求」「株式の買取請求（プット・オプション）」といった救済策が発動するよう設計されることが多いです。

会社情報の真実性を約束する表明保証の意味

投資家は、投資に際してデューデリジェンス（DD）をして会社経営の適法性や適正性を判断しますが、限られた時間と費用の中で、正確に把握することは難しいものがあります。その補完する役割を担うのが「表明保証」です。

投資家は、デューデリジェンスのほか、スタートアップから説明を受けた会社の事業計画、財務状況や業績などの情報および事実関係に基づいて投資判断を行います。提供された情報に嘘や間違いがあれば、投資判断の前提が崩れてしまうことになります。

そこで投資家としては、投資契約の中で、投資の前提となる一定の情報や事実関係について、特定の時点を決めた上で（一般的には投資契約締結時点と投資実行時点）、それが真実かつ正確であることをスタートアップから約束してもらう表明保証を求めるのが一般的です。

会社がする表明保証の対象事項としては、主に以下のようなものが挙げられます。

会社の基礎的な事実関係（適法な設立や有効な存続・株式の状況・倒産手続の不存在など）
投資契約の締結・履行に関する事実関係（有効な締結・法令違反の不存在など）
会社の事業等に関する事実関係（計算書類の正確性・簿外債務の不存在・反社会的勢力との関係の不存在など）
開示資料の正確性・完全開示

なお、投資契約上、投資家も表明保証を求められる場合がありますが、その対象事項はスタートアップ側より少ないものとなるのが通常です。また、創業株主も表明保証をする場合もあります。

表明保証違反が発覚した場合の効果

投資契約において表明保証に関する規定を置いたとしても、その規定自体は、単に一定の事項（事実関係）について、それが真実かつ正確であることを約束しているにすぎません。

そこで、その違反時、つまり、表明保証をした対象事項が真実でなくまたは不正確であった場合に、投資契約上どのような効果を生じさせるかが重要となります。

この効果として、投資契約で次のような規定を設けることが一般的です。

表明保証違反の不存在を投資実行の前提条件とし、投資実行までに表明保証に違反する事実が発生・判明した場合に、投資実行を中止することができるようにする規定
投資実行の前後を問わず、表明保証違反に伴って損害を被った場合には、損害賠償を請求できる規定
投資実行以後に表明保証違反が判明した場合には、投資家が会社（または創業者等）に対して、投資家が投資実行により保有した株式を買い取るよう請求できるとする規定（プット・オプションと呼ばれる）

実際には、投資契約の締結から払込み（投資実行）までの間はそれほど時間を空けないことが多いので、その中心は投資実行後の救済策（損害賠償やプット・オプションなど）にあるといえるでしょう。

投資契約・株主間契約において創業者が特に注意すべきポイント

投資契約や株主間契約において、創業者が注意すべきポイントがいくつかあります。

特に、表明保証が個人責任に及ぶケースや、追加投資・次ラウンドで不利になる条項については、契約締結前に十分理解しておく必要があります。

表明保証が個人責任に及ぶケース

プット・オプションが行使された場合、買取義務者となるのは、会社だけでなく会社が指定する第三者や、創業者や経営者等も含むことが多くなっています。これは、スタートアップ企業が買取義務者として実際に株式を買い取ることが難しい場合が多いからです。

まず、会社が自分の株式を取得する（自己株式の取得）場合、株主総会の特別決議や他の株主の売却参加請求権等の手続規制があります。また、自己株式の取得には財源規制があり、買取金額も分配可能額という額の範囲内に限られます。そして、スタートアップ企業は、分配可能額が十分に存在しないことも多いのです。

株式買取には多額の費用がかかることもあり、創業者や経営者等が個人として支払うことが困難なことも多いです。そのため、買取義務者に自らが含まれることは避けたいはずですが、実際には投資家側の力関係が強く、当該条項を避けることができない場合が多いです。

投資契約の締結にあたっては、表明保証違反があった場合に個人としてどのような責任を負う可能性があるのか、十分に確認し理解し、経営をしていくことが重要です。

追加投資・次ラウンドで不利になる条項

投資実行以降の誓約事項（ポスト・クロージング・コベナンツ）として、投資家により投資された資金の資金使途が定められる場合があります。

多くの投資家は、漫然とスタートアップの成長を期待して投資を行うのではなく、投資に先立って説明を受けたスタートアップの事業計画等の内容を基に投資判断をしています。そのため、自らが投資した資金について、どのような目的で使用することを許容するのかスタートアップに誓約してもらい、投資家の意図しない形で資金が使われることを防ごうとする狙いがあります。

特に、CVCなど、スタートアップとの間の一定の事業上のシナジーを期待して投資を実行する投資家は、自らとのシナジー創出のために資金を活用してもらいたいと考えるのが通常です。そのため、資金使途を「〇〇の共同開発のため」などと特定することも多々あります。

また、スタートアップに対して、競合する第三者との取引や提携に制限を加えることもあります。日本ではよく見かけますが、独占禁止法の観点からの検討も必要となります。また、将来の資金調達や事業展開の妨げになる可能性もあります。このように会社の事業活動に制限を加えるような規定を置く場合には、慎重に検討する必要があります。

よくある質問（Q&A）

投資契約と株主間契約の実務において、起業家や投資家からよくある質問とその回答についてまとめました。

Q1. 投資契約と株主間契約を分けずに一本化することのデメリットはありますか？

投資契約書と株主間契約書を分けず、一本の契約書にしても、それ自体が違法となるものではないと考えられます。

当事者が理解しやすく、後日、投資家が増えても状況を把握しやすい内容の契約を結ぶように心がけましょう。

Q2. 追加投資（追加発行）の注意点は何ですか？

追加発行（追加投資・エクステンション）をする場合、先行する投資家との間で「一定期間内は同じ条件で別の投資家を受け入れてもよい」とあらかじめ合意しておくことがポイントです。

同じ株価での調達は、事業成長を前提とすると長くても1～3か月程度が限界と考えられており、「一定期間」は長くても3か月とするべきでしょう。

なお、払込み日に若干のズレが生じる程度であれば、払込期間の設定で対応可能です。

Q3. 表明保証違反が起きたらどうなりますか？

表明保証違反が発生した場合、投資契約上、①投資実行の中止、②損害賠償請求、③株式の買取請求（プット・オプション）といった効果が生じるよう規定されるのが一般的です。

プット・オプションの買取義務者には創業者や経営者等も含まれることが多く、個人としての支払義務が生じる可能性があります。そのため、表明保証の対象事項については契約締結前に十分確認し、相互の認識に齟齬がないよう擦り合わせることが重要です。

投資契約・資金調達に関するご相談は、東京都千代田区直法律事務所の弁護士まで

投資契約と株主間契約は、スタートアップの新株発行による資金調達において締結される契約です。投資契約は投資実行までの条件を、株主間契約は投資実行後の株主間の法律関係を規律するものであり、将来の資金調達を見越して適切に切り分けることが重要となります。

表明保証については、違反時の責任が創業者個人に及ぶケースもあるため、契約締結前に十分な確認と擦り合わせを行うことをおすすめします。投資契約や株主間契約の締結にあたっては、専門家のアドバイスを受けることで、トラブルを未然に防ぎ、円滑な資金調達を実現できます。

直法律事務所においても、ご相談は随時受けつけておりますので、お困りの際はぜひお気軽にお問い合わせください。